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PE
Private Equity
（简称<
/p>
“PE”
）在中国通常称为私募股权投资，从投资方式角度看，依
国外相关
研究机构定义，
是指通过私募形式对私有企业，
即非上市企业进行的权益性投资，
在交易实
施
过程中附带考虑了将来的退出机制，
即通过上市、
并购或管理层
回购等方式，
出售持股获
利。有少部分
PE
基金投资已上市公司的股权（如后面将要说到的
PIPE<
/p>
）
，另外在投资方式
上有的
PE
投资如
Mezzanine
投资亦采取债权型投资方式。不过以上只占很少部分，私募股
权投资仍可按上述定义
。
广义
的私募股权投资为涵盖企业首次公开发行前各阶段的权益投资
,
即对处于种子期、
初创期、发展期、扩展期、成熟期和
Pre-
IPO
各个时期企业所进行的投资，相关资本按照投
资阶段可划
分为创业投资
(Venture
Capital)
、发展资本（
development
capi
tal
）
、并购基金
（
buyout/buyin fund
）
、夹层资本（
Mezzanine Capital
）
、重振资本（
turnaround
）
，
Pre-
IPO
资
本（如
bridge
finance
）
，以及其他如上市后私募投
资（
private
investment
in
public
equity,
即
PIPE
）
、不良债权
distressed
debt
和不动产投资（
real estate
）等等（以上所述的概念也有重合
的部分）
。狭义的
PE
主要指对已经形成一定规模的，并产生稳定现金流的成熟企
业的私募
股权投资部分，
主要是指创业投资后期的私募股权投资
部分，
而这其中并购基金和夹层资本
在资金规模上占最大的一部
分。在中国
PE
多指后者，以与
VC<
/p>
区别。
PE
概念划分见表
1
所示。
这里着重介绍一下并购基金和夹层资本。
[1]
并购基金是专注于对目标企业进行并购的基金，其投资手法是，通过收购目标企
业股权，
获得对目标企业的控制权，
然后对其进
行一定的重组改造，
持有一定时期后再出售。
并购基金与其他类型投资的不同表
现在，
风险投资主要投资于创业型企业，
并购基金选
择的对象是成熟企业；
其他私募股权投资对企业控制权无兴趣，
而并购基金意在获得目标企
业的控制权。并购基金经常出现在
MBO
和
MBI
中。
夹层资本，<
/p>
是指在风险和回报方面，
介于优先债权投资（如债券和贷款）和股
本投资之
间的一种投资资本形式。
对于公司和股票推荐人而言，
夹层投资通常提供形式非常灵活的较
长期融资，
这种融资的稀释程度要小于股市，
并能根据特殊需求作出调整。
而夹层融资的付
款事宜也可以根据公司的现金流状况确定。
夹层资本一般偏向于采取可转换公司债券和可转
换优先股之类的金融工具。
PE
的主要特点如下：
1.
在
资金募集上
,
主要通过非公开方式面向少数机构投资者或个人募
集
,
它的销售和赎
回都是基金管理人
通过私下与投资者协商进行的。另外在投资方式上也是以私募形式进行，
绝少涉及公开市
场的操作
,
一般无需披露交易细节。
2.
多
采取权益型投资方式，绝少涉及债权投资。
PE
投资机构也因此
对被投资企业的决
策管理享有一定的表决权。
反映在投资工具上
，
多采用普通股或者可转让优先股，
以及可转
< br>债的工具形式。
3.
一般投资于私有公司即非上市企业，绝少投资已公开发行
公司，不会涉及到要约收
购义务。
4.
比较偏向于已形成一定规模和产生稳定现金流的成形企业
，这一点与
VC
有明显区
< br>别。
5.
投资期限较长，一般可达
3
至
5
年或更长，属于中长期投资。
6.
流动性差，没有现成的市场供非上市公司的股权出让方与购买方直接达成交易。
< br>
7.
< br>资金来源广泛，如富有的个人、风险基金、杠杆并购基金、战略投资者、养老基金、
保险公司等。
8.
PE
投资机构多采取有限合伙制
，这种企业组织形式有很好的投资管理效率，并避免
1
/
7
了双重征税的弊端。
9.
投
资退出渠道多样化，有
IPO
、售出（
TRADE SALE
）
、兼并收购
（
M&A
）
、标的
公司管理层回购等等。
与
VC
等概念的区别：
PE
与
VC
虽然都是对上市前企业的投资，但是两者在投资阶段、
投资规模、投资理念
和投资特点等方面有很大的不同。主要区别如下：
< br>
很多传统上的
VC
机构现在也介入
PE
业务，而许多传统上被认为专做
PE
业务的机构
也参与
VC
项目，也就是说
P
E
与
VC
只是概念上的一个区分，在实
际业务中两者界限越来
越模糊。比如著名的
PE
机构如凯雷（
Carlyle
）也涉及
VC
业务，其投资的携程网、聚众传
媒等便是
VC
形式的投资。
另外我们也要搞清
PE
基金与内地所称的
“
私募基金
”
的区别，
如上所述，
PE
基金主要以
私募形式投资于未上市的公司股权，
而我们所说的
“
私募基金
”
则主要是指通过私募形式，
向
投资者筹集资金，进
行管理并投资于证券市场
（多为二级市场）的基金，主要是用来区别共
< br>同基金（
mutual
fund
）等公募基金的。
中国资本市场中的
PE
：
< br>如以狭义
PE
概念衡量（即把
V
C
排除在外）
，则如前面所述，中国大陆出现
< br>PE
投资是
很晚的事情。
199
9
年国际金融公司（
IFC
）入股上海
银行可认为初步具备了
PE
特点，不过
业界大多认为，
中国大陆第一起典型的
PE
案例，
是
2004
年
6
月美国著名的新桥资本
（
New
bridge
Capital
）
，以
12.53
亿元人民币，从深
圳市政府手中收购深圳发展银行的
17.89%
的控
股股权，
这也是国际并购基金在中国的第一起重大案例，
< br>同时也藉此产生了第一家被国际并
购基金控制的中国商业银行。由此发端，很多相
似的
PE
案例接踵而来，
PE
投资市场渐趋
活跃。
2004
年末，美国华平投资集团等机构，联手收购哈药集团
55%
股权
，创下第一宗国际
并购基金收购大型国企案例；
进入
2005
年后，
PE
领域
更是欣欣向荣，
不断爆出重大的投资
案例，其特点是国际著名<
/p>
PE
机构与国内金融巨头联姻，其投资规模之大让人咋舌。首先是
2005
年第三季度，国际著名
问题：什么是私募股权投资
(PE)
基金？私募股权投资
PE
基金是什么意思？
PE
机构
参与了中行、
建行等商业银行的引资工作，
然后在
2005
年
9
月
9
日，
凯雷投资
集团对太
平洋人寿
4
亿美元投资议案已经获得太平洋保险集团董事会通过
，
凯雷因此将获得
太保人寿
24.97
5%
股权。这也是迄今为止中国最大的
PE
交易。另外，凯雷集团收购徐工机
械绝对控股权的谈判也进入收尾期，
有望成为第一起国际并购基金获大型国企绝对控股权案
例。
< br>
此外，
< br>国内大型企业频频在海外进行并购活动，
也有
PE
的影子。
如联想以
12.5
< br>亿美元
高价并购
IBM
的
PC
部门，便有
3
家
PE
基金向联想注资
3.5
亿美元。此前海尔宣布以
12.8
亿美元，竞购美
国老牌家电业者美泰克
(Maytag)
，以海尔为首的收购团
队也包括两家
PE
基
金。
在中国，
PE
基金投资比较关注新兴私营企业，由于后者的成长速度很快，而且股权
干
净，无历史遗留问题，但一般缺乏银行资金支持，从而成为
P
E
基金垂青的目标。同时，有
些
PE<
/p>
基金也参与国企改革，对改善国企的公司治理结构，引入国外先进的经营管理理念，
提升国企国际化进程作出了很大的贡献。
目前在国内活跃的
PE
投资机构，绝大部分是国外的
PE
基金，国内相关的
机构仍非常
少，只有中金直接投资部演变而来的鼎晖（
CDH<
/p>
）和联想旗下的弘毅投资等少数几家。这
一方面由于
PE
概念进入中国比较晚，另一方面
PE
投资一般需要雄厚的资金实力，相对于
国外
PE<
/p>
动辄一个项目投资几亿美金，国内大多数企业或个人只能自愧不如，鲜有能力涉足
2
/
7
这个行业。
现在国内活跃的
PE
投资机构大致可以归为以下几类：
一是专门的独立投资基金，如
The Carlyle Group,3i Group
etc
；
二是大型的多元化金融机构下设的直接投资部，如
Morgan
Stanley
Asia,
JP
Morgan
Partners
，
Goldman Sachs Asia, CITIC
Capital etc
；
三是中外合资产业投资基金的法规出台后，新成立的私募股权
投资基金，如弘毅投资，
申滨投资等；
四是大型企业的投资基金，服务于
其集团的发展战略和投资组合，如
GE Capital
等；
五
其他如
T
emasek
，
GIC
。
PE
投资中国之驱动力及当前不利因素
中国高速成长的经济和不断完善的
投资环境，无疑是
PE
投资中国的巨大驱动力，这主
要表现在以下几个方面：
1.
中国作为
“
金砖四国
”(BRICs
，即巴西
、俄罗斯、印度和中国英文首写字母连写而成
)
之一，持续、高
速增长的经济蕴藏了巨大的投资机会。
2.
基础设施建设逐步完善，全国信
息化程度提高，大大改善了投资的硬件环境。
3.
法律体制逐步健全：
《公司法》和《证券法》的修订，创业投资相关法律也将要制订。
4.
加入
WTO
后更多行业将向外资私人资本部分全面开放
,
如零售业、
金融业和电信业等。
< br>
5.
资本市场的不断健全：中小企业板的设立（创业板前奏）
，股改（全流通的实现）<
/p>
。
6.
国企改制，国退民进，国家鼓励中小国企实施
MBO
为
PE
提供了巨大机会。<
/p>
不利因素
有，一，国内的退出机制仍不理想，没有创业板，全流通亦有待解决。二，近
日外管局出
台的两
问题：什么是私募股权投资
(PE)
基金？私募股权投资
PE
基金是什么意思？
个文件（
11
号文和
29
号文）对离岸资本运作
，红筹上市等国外退出方式有负面影响。
目前国内
PE
基金投资套牢的案例不少。第三，国内有些行业对外资及私人资本投资比例亦
有限制。第四，在法律环境方面，目前《公司法》有些规定对
PE
< br>投资不利，比如对外投资
比例设限，双重征税，有限合伙制的缺失等。最后，国内
诚信体系不健全，诚信意识有待完
善。
中国
PE
业务展望：
处于工业化转型期高速发展的中国经济和不断完善的投资环境
，
为
PE
提供了广阔的舞
台。尤其在以下几个领域，
PE
更加有用武之地：<
/p>
1.
为日益活跃的中小企业、民营企业的并购、扩展提供资金。
2.
内地
企业境内境外公开上市前的
Pre-
IPO
支持。
3.
银行及公司重组。
4.
近<
/p>
10
万个国企的改革，国企民营化将是未来
PE
的关注点。
PE
基金有望从以
前被动
的少数股权投资进入到购买控制权阶段，甚至是
100%
买断。华平对哈药的投资，以及凯雷
集团谈判收购徐工机械，都
是顺应了这一新趋势。
5.
跨国境的收购兼并。随着国内企业的壮大和国际化意愿的日益强烈，
越来越多的国内
企业将走出国门进行境外收购兼并，而这也为
P
E
基金提供了广阔的业务机会。
6.
其他领域如不良资产处理，房地
产投资等等也为
PE
提供了绝好的机会。
VC
VC
的英文意思为
:Venture
Capital
全称风险投资
所谓风险投资
,
根据美国全美风险投资协会的定义
,
是指由职业金融家投入
到新兴的、迅
3
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