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ETF
套利及案例
ETF
套利
一、
ETF
套利原理
< br>
ETF
是交易型开放式指数基金（
exchange
trade fund
）的简称，
ETF
一般由基金管理公司
管理，
基金资产为一篮子股票组合，
组合中的股
票种类
与某一特定指数包含的成份股票相同，
股
票数量比例与该指数的
成份股构成比例一致。
ETF
同时存
在一级市场申购赎回机制和二
级市场交易机制。
投资者既可以在
一级市场向基
金管理公司申购或赎回基金份额，
又可以在二级<
/p>
市场上按市场价格买卖
ETF
份额。
ETF
交易规
则规定，当天申购的
ETF
份额当天不能赎回，
但可以在二级市场上
出售，
当天在二级市场上买
入的
ETF
份额不能卖出，但可以在一级市场上
赎回。一级市场的申购赎回
价格由
ETF
基金净
值决定，
二级市场的交易价格由市场供需情况决
定。一般情况下，一二级市场的价
格是接近的，
但在一些市场异常波动，
市场情绪变化剧烈的情<
/p>
况下，
ETF
二级市场供需情况收到较大
影响，
一二级价格产生较大偏离，
这时候投资者可以在
ETF
市场价格与
基金单位净值之间存在差价较
大时进行套利交易。
二、
ETF
套利操作
<
/p>
ETF
套利操作分为两种：申购套利策略和
赎回套利策略。
申购套利策略：当
ETF
市场价格高于基金
净值（溢价）时，可采用申购策略，在
股票市场
上买入一篮子股票，在
ETF
一级市场上实物申
购
ETF
，并同时在
ETF
二级市场卖出
ETF
；
赎回套利策略：当市场价格低于基金净值
（折价）时，可采用赎回策略，在二级市场上买
入
< br>ETF
，并同时在一级市场赎回一揽子股票，
在股票市场
上卖出。
三、
ETF
套利的特点
（
1
）瞬时性
ETF
套利策略要求能够实现瞬间套利，即
在用一篮子股票申购
ETF
的同时能够在二级市
场同步实现大批量卖出
ETF
份额，或者在二级<
/p>
市场能够大批量买进
ETF
的同时在股票
市场上
卖出一篮子股票。
套利的同时，
还要保证买卖的
同步性。由于需要
同时买卖几十上百种证券品
种，这种套利必须由程序化交易完成。
（
2
）收益确定性
ETF
套利的收益一般来说较为稳定，取决
于模型设定时的策略触发阈值，
一般为每次千分
之几的水平，
虽然单次套利收益率不高，
但由于
资金占用时间短，年化后收益相当可观。
（
3
）低风险性
ETF
套利的风险主要在两个方面：
一是程序设定错误风险。
由于套利设计人员
计算错误或数据、
参数选取错误，
使得套利模型
本身出现缺陷引起的风险。
这种风险可以通过反
复
调试，仔细排除等方式消除。
二是可变成本风险。
ETF
套利的成本中包
括一部分可变成本，
主要为冲击成本和交易完成
前的证券价格波动成本，
< br>这些成本可以在模型设
定时被大致测算，
但一些市场极端
情况仍可能使
可变成本激增。
可变成本风险可以通过模型的优<
/p>
化降低，但不能完全根除。
四、
ETF
套利的成本
ETF
套利的成本可分为
固定成本和可变成
本，固定成本包括
ETF
申购赎回手续费、证券
交易手续费、印花税。可变成本包括冲击成本、
交易完成前的证券价格波动成本。
ETF
申购赎回手续费
C
1
，
由基金公司确定，
目前常见的申购手续费率为
5BP
，
赎回为
15BP
。
证券交易手续费
C
2
，包括证管费：
0.2BP
，<
/p>
证券交易经手费：
0.5BP
，过户费（
仅上交所）
：
0.2BP
，券商佣金：
券商自身套利无此费用，一
般大型机构可低至
3BP
，合计约
4BP
。
印花税
C
3
，
这一项成本只有赎回套利策略需
要支付，为
10BP
。
冲击成本
C
4
，
指套利交易时许在买进
卖出一
定规模的资产时所引起的市场价格变化，
造成最
终买入卖出价格与证券初始价格的偏离。
冲击成
本
C
4
=
?<
/p>
?p
0
p
p
0
×
100%
，其
中
p
?
为买入卖出平均价
格，
p
0
为证券初始价格。
一般冲击成本与买卖证
券数量，
交易品
种流动性、
交易时间市场环境有
关。
需
要注意的是，
套利策略需要考虑买卖
ETF
和买卖股票两部分的冲击成本。
交易完成前的证券价格波动成本
C<
/p>
5
，
ETF
套利
虽然有瞬时性，
但考虑到控制冲击成本，
一
般不会瞬时完成交易，
在交易完成前将必须承担
证券价格波
动的风险成本。
这个成本和冲击成本
一样取决于买卖证券数量，
交易品种流动性、
交
易时间市场环境，
其大小在选择不同交易速率时
与冲击成本成反方向变动。
为了减少可变成本，
一般会采用一些算法来
优化交易指令。
五、冲击成本最小化的算法交易策略
假设投资者在某段时间内需要交易总量为
S
的证券，并且采用分
阶段的交易策略
X
t
，
t
=
1,2,3
…
…
m
表示交易者在一个交易时期
< br>t
内交易
的证券数量，
则根据<
/p>
KISSEL
的关于冲击成本的
经
典
著
作
《
Optimal
Trading
for
Strategies-Quantitative
Approaches
Managing Market
Impact and Trading Risk
》
，
总交易冲击成本可以表示为：
(
1
?
α
)
I
αIX
t
minTC
(
X
)
=
∑
X
t
[
+
]
S
(
X
t
+
0.5V
t
)
S
t=1
m
m
s.
t. S
=
∑
X
t
，
X
t
≥
0
t=1
式中，
I
表示瞬时冲击成本，即交易者一次
性提交所有买卖单的冲
击成本，
α
表示临时性市
场冲击成本占
总市场冲击成本的比例，
V
t
表示在<
/p>
t
时期预期的市场交易量。
该模型其最优解为：
V
t
X
t
=
< br>S
×
，其中
V
< br>=
∑
V
t
V
t=1
m
即最优交易策略为根据预期交易量按比例
分
阶
段
下
达
买
卖
指
令
，
一
般
简
称
为<
/p>
VWAP
（
Volume
Weighted Average
Price
）成交量加权
交易策略。
六、
ETF
套利的成本约束条件
设
ETF
一二级市
场价差为
w
t
，
当
ETF
溢价
时为正，折价时为负。
必要的收益率为
R
。
ETF
申购套利策略可以实现的条件为
w
t
≥
R
+
< br>C
1
+
C
2
+
C
4
+
C
5
ETF
赎回套利策略可以实现的条件为
w
t<
/p>
≤
?
（
R
+
C
1
+
C
2
+
C
3
+
C
4
+
C
5
）
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