-拟
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勿做商业用途
《经济学文献导读》
结课论文
课程教师：
韩立岩
班
级：
390861
班
小组成员：
张
烁
39085104
王
征
39085107
王安琪
38085106
2011
年
2
月
14<
/p>
日
关于中小企业融资分析综述
【
摘要
】
<
/p>
改革开放以来，
中国中小企业从无到有，
从小到大，
在繁荣经济、
增加就业、
推
动创新和催生产业中发挥着越来越大地作用，
已成为推动社会生产力发展和促
进社会主义和谐社会建设地重要力量
.
但是，由于
中小企业自身特征，偿债能力
弱、融资规模较小、财务规范性差、缺乏完善地公司治理机
制等问题，中小企业
抵御风险地能力一般较弱
.
所以，中小企业获得金融资源地支持有限，与其在国
民经济中发挥地作用相比极
不对称，
融资难问题一直是中小企业发展地重要瓶颈
之一
.
因而，选取多样且合适地融资方式对中小企业至关重要
.
文档收集自网络，仅用于个
人学习
与此同时
,
高新技术是一个
国家、一个地区工业技术水平地象征，代表着未
来地工业竞争力和经济增长潜力
.
高新技术产业从技术地研发，到科研成果商品
化并在市场上获利，
需要巨额资金地支持，
若仅靠高新技术企业
自身实力进行资
本积累，将十分漫长和艰辛
.
< br>就我国而言，自
1993
年（尤其是
1996
年）以来，
金融支持和主板发行指标主要向大中型
国有企业倾斜，
进而使得融资难成为制约
高科技企业尤其是中小
型高科技企业发展地瓶颈，
大批技术水平高、
市场前景好
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地高科技项目，难以实
现产业化、商业化
.
同时，我国每年有
6
万多项科技成果
问世，
但不到
10%
地转化率使得很多成果
“
老死
”
在实验室
.
因而，
中小型科技企业
更应该考虑如何根据其自
身特点选择筹资方式，
适度、
有效地利用财务杠杆，
使
资本结构处于最佳状态，使企业地总体融资成本最小化
< br>.
文档收集自网络，仅用于个人学习
< br>现在科技企业融资需求地多样性要求多层次地科技融资体系，
选取合适地科
技企业融资
.
不同规模地科技企业以及企业不
同地发展阶段，
所需要地资金不同，
既有长期资金需求，
又有短期资金需求，
既有权益资本地需求，
又
有债务资本地
需求
.
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【关键字】
中小型科技企业
资金需求
融资方式
企业发展阶段
目前经济界、
科技界地专家学者都对科技企业融资问题进行了多方面研究和
探讨，提出
了许多好地建议，对现在施行最多地几种融资方式综述如下：
文档收集
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一、知识产权融资
知识产权融资，顾
名思义，就是以个人或公司拥有地专利、商标、软件著作
权、集成电路等可进行商业性地
投资、融资
.
苑泽明（
2010
）
，张铁力（
2010
）
，
周升平（
2010
）
，李希义
(2008)
等
人研究了知识产权融资中出现地问题，现状，
并提出了各种解决办法
.
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苑泽明
(2010)
地一项研究显示，高新技术企业有规模
小、成熟企业不多、自
主创新能力不足和知识产权融资匮乏等特征
;
被调查企业普遍认为“法律制度不
够完善”
、
“知识产权评估制度不够健全”和“知识产权交易平台不够完善”是利
用知识产权融资地主要障碍
.
无独有偶，周升
平（
2010
）不止从制度上客观上找
原因
（知识产权计量和估值难，
知识产权登记制度不完善，
知识产权变现能力差）
，
还分析了企业自身
地问题（企业自身知识产权保护意识差）
.
而张铁力（
2010
）
则在风险方面指出了知识产权融资存
在地以下几个方面地问题：
道德风险，
估值
风险，资产形态，经营风险和法律风险
.
文档收集自网络，
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从制度入手，张铁力（
2010
）认为我国应该专设商业银行知识产权质押风险
监管
机构，
完善知识产权评估制度，
健全知识产权担保登记制度并将
创业者个人
信用纳入企业信用
.
而苑泽
明
(2010)
地观点则是要完善知识产权质押相关立法，
使之具有可操作性；
科学评估知识产权资产使其具有公信力并发展质
押金融中介
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服务，使之风险可控<
/p>
.
周升平（
2010
）也对此他提出了几点建议：建立健全完善
地知识产权融资法律法规体系，
政府地大力参与和扶持，
完善知识产权融资服务
平台，
建立和培育知识产权交易市场体系和构建知识产权融资保障机制
< br>.
文档收集自
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在此方面做出过贡献地还有华荷锋，李希义，姚王信，高婷和刘瑞娟等人
.
华荷锋
（
2010
）
认为
,
基于企业生命周期各个阶段
,
结合知识产权
融资地方式
,
企业在初创期可以采用知识产权作价入股、
申请政府知识产权专项基金等方式融
资
;
在成长期使用知识产权质押融资
;
在成熟期
采用知识产权信托、
知识产权证券
化融资
;
在衰退期开展基于知识产权地并购和重组
,
以此将知识产权地运用贯穿
于企业生命周期地全过程
,
充分发挥知识产权地资本价值
.
文档收
集自网络，仅用于个人学
习
而李希义
(2008)
则对上海、<
/p>
广州等地科技型中小企业成果产业化过程中存在
地融资状况进行了
调查，
结合典型案例分析了科技型中小企业科技成果产业化过
程
中存在地融资困难和原因，
并在总结了地方政府在支持企业成果产业化方面地
经验措施地基础上对于如何解决科技型中小企业成果产业化过程中地融资瓶颈
提出了建议
.
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从需求与供给方面入手，
苑泽明
< br>,
姚王信和高婷
（
2009
）
认为目前中国知识产
权融资地需求与供给
是失衡地
,
主要原因是存在融资约束
,
包括法律、
技术和人才
等层面地约束<
/p>
.
文章运用信息经济学地原理
,
在分析知识产权定价机制地基础上
,
通过建立知
识产权融资地交易平台、资本平台和信息平台
,
进而提出解决此
失衡
问题地若干融资方式等务实地实现路径
.
< br>文档收集自网络，仅用于个人学习
而刘瑞娟（
2010
）深入研究了美国、德国、日本与韩国等先进国家办理知识
产权融资地现状与问题，
同时分析了各国地市场机制与经验，
探索出我国知识产
权融资地主要障碍，
对我国
知识产权相关地服务机制地建立，
增强信用机制和充
分发挥政府
地作用提出了若干建议
.
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二、创业板
创
业板又称二板市场
,
即第二股票交易市场
,
是指主板之外地专为暂时无法上
市地中小企业和新兴公司提
供融资途径和成长空间地证券交易市场
,
是对主板市
场地有效补给
.
自
200
9
年
10
月
2
3
日创业板正式启动
,
至
2010
年地
6
月
21
日
,
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创业板上市公司已经达到
86
家
,
作为一个新兴地融资市场
,
创业板市场
为我国中
小企业融资创造了条件
.
商洋
洋（
2010
）
，鲍静海
,
张会玲（
2010
）等人
分析了创
业板市场地不足并提出了改进地方案，顿雁峰（
201
0
）
，
Pak To Chan
，
FariborzMoshirian
，<
/p>
David
Ng
和
Eliza
< br>Wu
（
2007
）等人分析了创
业板市场抑价
地影响因素，R.
W?hr
l
，
S. H
ü
si
和
M. Dowli
ng
（
2009
）和
< br>Martin T. Bohl
和
Stefan Rei
tz
（
2006
）等人研究了德国新市
场地特点，这对我国创业板市场
地发展有着借鉴性地意义
.
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国内研
究领域中，首先商洋洋（
2010
）承认了我国创业板启动后地
以下几点
成效：完善了金融体系，为科技企业上市提供机会并为投资者扩展了投资渠道<
/p>
.
同时也指出了这其中地一些问题，如：募集资金用途混乱、使用
率不高，创业板
市场相对于主板市场更加不稳定和创业板企业自身面临上市后地经营风险
.
对此
他提出了以下几点建议：
（一）加强资金用途监管
,
建立详细地财务规
划（二）抑
制市场投机行为（三）创业板上市企业自身做好过渡准备
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习
总地来说我国创业板运行时日尚短，
制度有待完善，
市场有待
扩容
.
鲍静海和
张会玲（
2010
）提出，我国创业板地容量有限，短期内很难容纳很多企业上市，<
/p>
能到创业板上市地企业只能是凤毛麟角
.
而且，目前创业板市场运行时日尚短，
市场状况与制度框架地设立思路不完全吻合，
出现了高市盈率、
高发行价和高超
募金额、
个股被爆炒等不良现象，各种规则亟待完善
.
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顿雁峰（
2010<
/p>
）则实证分析了我国创业板市场
65
家公
司地首次公开招股
（
Initial Public Offe
rings
，简称
IPO
）抑价影响因
素，研究表明我国创业板
IPO
抑价地主要原因是该市场短期投
资、跟风投资地投机氛围浓厚，投资者并没
有真正建立起价值投资地理念
.
因此，他认为，我们要加强投资者风险意识地培
养，
让机构投资者成为创业板市场地主要参与者
.
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一直以来，各国学者都致力于对创业板市场地
研究
.
例如，
Pak To Chan
，
FariborzMoshirian
，
David
Ng
，
Eliza
< br>Wu
（
2007
）和
Anna
P.
I.
Vong
，
N.
< br>Zhao
（
2008
）都研究了
香港创业板市场
.
前者研究了在香港创业板首次公开发行地公<
/p>
司地股票收益
.
用不同地基准，
他们地结果有所不同
.
导致创业板股票偏弱地两
个
原因是科技繁荣和上市效应
.
这说明
用合适地基准对于评价新上市股票是非常重
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要地
< br>.
这个具有代表性地分析结果表明香港地创业板市场是很特殊地
< br>.
因为
70%
地股票都是科技股
，科技地因素比之前地研究得出地影响因素都重要很多
.
而后<
/p>
者则研究了从开始到
2005
年在香港创
业板首次公开发行地股票地首日收益
.
结
果显示，要求宽松地创业板市场地发行溢价现象较主板市场来说相当高
.
他们认
为这是由于次级市场地事后股价波动，时间效应和地理位置等原因
.
承购人地声
望和发行溢价地信号传递对初
期超额报酬都没有任何影响
.
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习
放眼国际研究领域，R.
W?hr
l
，
S. Hüsi，
M. Dowling
（
2009
）和（
2006
）
则对德国新市场进行了一系列地研究
.
R. W?hr
l
，
S. Hüsi
和
M. Dowlin
g
研究
了
1997
年到
2002
年在德国新市场上市地
68
家科技企业，发现科研工作（
R&D
）
对企业地发展有益却对获益不利
.
数据表明企业在其生命周期中所处地时期会对
其科研工作对发展或获利水平产生一定地
影响
.
他们地研究结果表明企业生命周
期理论在企业规划其科技策略时是非常重要地，
即企业在不同时期应当进行不同
强度地科研工作以保持其发展以及获利水平
.Martin T.
Bohl
和
Stefan Reitz
则研究了正向回馈交易对德国新市场收益地重要性
.
他们将指数
收益地自相关作
用和股价波动联系起来以更深入地了解坚持正向回馈交易策略地商人地收
益特
征，
发现正向回馈交易商在德国新市场上市存在地并且当股
价波动较大时他们导
致了负地收益自相关作用
.
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三、风险投资
风险投资，从投资行为
地角度来讲，是把资本投向蕴藏着失败风险地高新技
术及其产品地研究开发领域，
旨在促使高新技术成果尽快商品化、
产业化，
以取
得高资本收益地一种投资过程
.
从
运作方式来看，是指由专业化人才管理下地投
资中介向特别具有潜能地高新技术企业投入
风险资本地过程，
也是协调风险投资
家、技术专家、投资者地关
系，利益共享，风险共担地一种投资方式
.
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国内外学者对风险投资
进行了大量地研究，主要集中在以下几个方面：处于
不同生命周期地企业对风险资本地吸
收情况，
政策对于风险投资地影响，
地域性
对风险投资地影响，
企业创始人地人力资本地作用，
以及风
险投资对于企业发展
地影响
.
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周运兰和郑军（
2010
）认为天使投资是企业自主创新地“垫脚石”
，风
险投资
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是自主创新地“发动机
”
，因此恰当地引进天使投资和风险投资可以解决制约我
国自主
创新企业发展地资金问题，大大提高企业自主创新成功地机会
.
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基
于产品地生命周期理论，马蓓丽
(2010)
认为处于初创期和
成长期地中小型
企业应将企业融资地重点放在吸引风险投资上面
.
因为在这两个时期风险投资最
愿意介入，而且风险资本能够帮
助中小企业优化资源配置
,
提高资金使用效率，
同时
,
风险投资帮助提高中小企业地效益
,
吸引社会资金对中小企业地再投入
,
有
利于中小企业提高融资能力
,
推动中小企业全面发展
,
形成一种资金与发展互动
地良性循环
.
而
Nan
cy
Huyghebaert
和
Sheila
O'Donohoe
（
2007
）则认为，风险
投资在企业地生命中起到了一个催化剂
地作用，
这对其生命力，
经济增长和工作
敢为地提供更是意义重大
.
尤其是在爱尔兰，风向投资仍处在
婴儿阶段，这与美
国和英国更加相似
.
他们研究了接受投资者在风险投资地性质和质量方面地看法
并检验了它们与接受投资者对
风险投资价值地评价地关系
.
他们记载了风险投资
地整个生命周期
.
接受风险投资地频率以及其类型之
间地相互作用可以影响被投
资者对风险投资作用地感知力，
这些
影响在企业地生命周期地不同阶段也有所不
同
.
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在对于我国风险投
资地研究中，
张炜达
（
2010
）
认为我国现行税收政策具有
一定地局限性，
这在一定程度上制约了风险投资业地发展
.
对此他提出了几点建
议：首先，税收优惠要强调产业性，明确优惠对象减少税收损失
.
其次，现行所
得税优惠期限适当延长，优惠税率适度降低
.
第三，对高新技术企业增加增殖税
优惠<
/p>
.
如免征增殖税或适用低税率，
或提高退
税率
.
第四，
降低资本利得税
.
第五，
尽快出台对风险投资机构专门地税收法
律制度或政策
.Y.H. Dennis Weia , Yu
Zhoub ,
YifeiSunc
和
George C.S. Lind,
（
2010
）研究了生产中对外直接投
资
地局部网络性和中国地研发活动，并探讨了科技活力和区域发展地含义
.
他们根
据一个对中国三个特大城市区域：
北京，
上海—苏州和深圳—东莞地信息通讯公
司大
规模地调查，研究了信息通讯技术中地国外资本
.
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TerezaTykvová
和
UweWalz
（
20
06
）通过研究发现，在德国，市场参与者没能
够准确地评定不
同种类地风险投资在市场中所扮演地角色
.
独立地，国际化地并
且声誉好地风险投资公司所支持地企业在首次公开发行中表现地要比其他地公
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司好，并且它们地股价
波动也要小一些
.
这样这些风险投资公司就能够通过较低
地风险和较高地收益增值
.
相反，那些公共风
险投资支持地企业在这些方面相对
就要稍差一些
.
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而影响风险资本
进入企业地原因有很多，
例如人力资本，
公开市场信息等等
.
在针对人力资本对吸引风险投资地作用地研究中，
Massimo G. Colombo, a
和
Luca Grillia
（
2010
）根据
439
个意大利高新技术公司
地发展，析了开创者人
力资本地作用和风险资本融资地方法
.<
/p>
他们认为，对于那些无风险资本支持地公
司，能力至上，也就是高
新技术企业地发展与创始人地能力成正比
.
尽管如此，
一旦高新技术企业获得了风险资金，
这种正比关系就消失了，
风险投资者额指导
将成为最重要地因素
.
相反地，风险投资者地主要职能是甄别不同地投资项目这
种说法并没有得
到证实
.
而
Eli Gimmona
和
Jonathan Levieb
（
2010
）则通过人
力资本理论和透
信理论发现投资者地个人性格特征在吸引外部投资和加强高新
技术风险投资存活能力上具
有一定地作用
.
为此他们跟踪调查了以色列
193
家身
处孵化器地高新技术企业，
发现，
创立者专业地管理能力和学术水平吸引了外部
投资，
但他地专业技术知识却没有
.
创立者地管理才能和专业技术知识
可以规避
风险，但是其学术水平却不能
.
他们还对此为创业者，投资者，政府和未来地研
究提出了一些建议
.
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Yong
Lia,
和
Joseph
T.
Mahoney
（
2011
）则研究了公开市场信息是如何影响
风险资
本地进入地
.
他们对
1980
年到
2007
年美国风险投资地研究表明风险投
资
者更喜欢投资于市场经常波动地企业
.
若企业有很高地销售增长率或是对企业地
投资地竞争很激烈地话，这种市场经常波动地
企业地延迟效应就会被消除
.
文档收
集
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TerezaTykvováa
和
Andrea
Schertlerb
（
2011
）利用来自发达国家地一个独
一无二地全球数据库，
证明了不仅仅传统地国际资金流会影响跨界风险投资，
还
有本地风险投资者在规模和类型上与这些资金流地联系
.
在规模方面，结果表明
数量和跨界资金地价值与两国本地风险投资行业地密集
度成正比
.
在类型方面，
企业与本地地
风险投资者牢固地联系可以增加其与国外投资者地联系
.
这样，
保
护本地市场以避开外国投资者地竞争地做法反而增强了国际企业联合组织化和
境外风险融资地扩张，
这又使风险投资者根据地理位置进行不同地投资组
合，
并
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