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20
16
年全球及中国
FOF
行业发展规模
现状及趋势分析
一、
FOF
是什么
FOF
（
Fund of Funds
，基金中的基金）指投资于基金组合的基金。在欧美市场，
FO
F
已
发展成为数量规模占比均较大的一类成熟的理财产品，相比
而言，在我国
FOF
仍具有较大
的发展
空间。
根据标的基金种类不同，
FO
F
可以分为以下四类：
对冲基金的基金
（
FOHF
，
Fund of
Hedge
Funds
）
、
共同基金的基金
（
Fund of
Mutual Funds
）
、
私募股
权投资基金的基金
（
PEFOF
，
Private
Equity Fund of Funds
）
以及信托投资基金的基金
（
Fund of Investment Trust funds
）
。
FOF
作为
资产管
理行业发展到一定阶段的产物，自身具备分散风险、降低投资门槛等特点。
二、证券类
FOF
发展的中西对比
（一）海外共同基金
FOF
1
、发展历程
图表
海外共同基金
< br>FOF
发展历程
资料来源：产研智库
萌芽时期
FOF
起源于
20
世纪
70
年代的美国，其最初形式为投资于一系列私募股权基金的基金
组合。因为私募
股权基金投资门槛较高，大多数投资者无法企及，于是就有机构发行了
PEFOF
以降低投资门槛。第一只证券类
FOF
由先锋
基金（
Vanguard
）于
1985
年推出，该只
共同基金
FOF70%<
/p>
的资产投资于股票类基金，
30%
投资于
债权类基金，投资标的均为公司旗
下的基金。基金推出后大受欢迎，同时也带动了先锋基
金旗下其他基金的销售，
1986
年末，
先锋公司旗下基金规模增长
44.23%
。
< br>
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19
87
年，美股经历了
2
年的疯狂后，遭
遇了一次惨重的股灾，这促使投资者开始思考
如何根据市场的不同情况配置不同种类的基
金。
公募基金在股灾中也不断开发新的产品，
基
金类型在此时期快速增多。
市场多变性与基金的多样性促使投资者产生了基金筛
选需求，
自
此
FOF
< br>的发展有了其客观驱动因素。
同一时期，美国开启了<
/p>
401
（
K
）计
划，该计划主要使用雇员与雇主共同缴纳养老金的
模式，为之后养老金规模扩大以及入市
都打下了基础。养老金资金对风险敏感度极高，
FOF
分散风险
、追求稳健收益的属性与其需求不谋而合。
401
（
K
）计划无疑刺激了
FOF
基金的
发展，
FOF
基金真正开始走
上了发展之路。
发展成熟阶段
20
世纪
90
年代
，
美国企业养老金计划由固定待遇型计划
（
DBPlan
）
逐渐向固定供款型
计划
（
DCPlan
）
转变，
这促使越来越多的养老金计划入市。
根据美国投
资公司行业协会
（
ICI
）
统计，约
60%
退休投资计划参与者（以退休为目
标的定向投资计划）持有目标日期基金
（
TargetDate
Fund
，以固定日期为目标的定向投资计划）
，这部分资金以
固定的时间点提取，
为基金的发展带来了稳定的资金来源。
<
/p>
1996
年，美国出台的全国证券市场改善法案取消了对公募基金
公司发行
FOF
产品的限
制。由图
2
可以看出，共同基金
FOF
数量由
1995
年的
36<
/p>
只激增至
1997
年的
< br>94
只，总资
产管理规模增长
1
37%
至
215
亿美元。
图表
1990-201
4
年海外共同基金
FOF
的数量与规模
数据来源：产研智库
同时，
经过
10
年的长期牛市，在
90
年代后期，
资本市场的火热达到了巅峰程度，也就
是大家熟知的互联网泡沫（
Dot-comBubble
）
。资本市场的高收益与基金行业的壮大给
FOF
基金的发展提供了足够多的底层资产。在此期间，
FOF
基金的管理规模占共同基金总规模
的比重进入
1%
的数量级。
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图表
1975-2013
年共同基金与共同基金
FOF
管理规模
数据来源：产研智库
爆发式增长
2000
年至今，共同基金
FOF
进入了一个爆发式增长的阶段
。自
2000
年开始，
FOF
基
金数量增长了
627%
，
管理规模扩大了惊人的
3014%
。
经过了
1990
年前的萌芽与
20
世纪
90
年代一
系列的政策支持与市场准备，共同基金
FOF
的土壤真正成熟了
，并迎来了一个爆发
式的增长。
2<
/p>
、美国
FOF
基金的主要管理人
美国共同基金
FOF
行业集中度极高，前三大
FOF
管理人占据近半壁江山，前十大
管理
人占据近四分之三的市场份额。
2012
年，前十大公司的规模占比为
74%
< br>，较
1999
年明显下降了
14
.17
个百分点。
FOF
市场的未来不
再由少数大公司占有，
随着新公司的加入，
行业集中度会明显下
降。
新公司的
加入一方面丰富了
FOF
的产品和数量，使投资者有更多选择；另一方面也使各资产管理公
司面临更多压力，需要开发更多适合投资者需求的
FOF
产品
从而赢得更多的市场占有率。
3
、<
/p>
FOF
基金主要管理模式
FOF
是采用内部管理人还是引入第三方管理人一直是业内讨论的焦点问题，
通过对美
国市场上的主要
FOF
管理人
进行研究，总结出以下形式：
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图表
美国市场主要
< br>FOF
管理模式
资料来源：产研智库
产品线完整的大
型基金公司可以采用“内部管理人
+
内部基金”模式，该模式可
以将费
用降到最低，如
Vanguard
、
Fidelity
、
ice
都采用
FOF
零收费模式。该模式可以引入<
/p>
外部管理人，变成“第三方管理人
+
内部
基金”模式，太平洋资产管理公司（
PIMCO
）采用
该模式，收取
0.225%
至
< br>0.475%
的年管理费，零售份额收取
0.25%-1
%
的销售服务费，子基
金统一收取
0.
77%
年管理费。
投资全市场基金的
FOF
产品为数不多，主要是避免不了双重收费的问题。拥有成
熟优
质客户基础的机构可以选择“内部管理人
+
全市场基金”
，如大都会人寿保险旗下的
John <
/p>
Hancock
担任
FOF
投资顾问，收取
0.5%
的管理服务费，子基金收取
0.75%-0.92%
的管理费。
该
模式可引入外部管理人，成为“第三方管理人
+
全市场基金”模
式。这个模式适合渠道非
常强势的机构，例如
Transame
rica
。
近些年来由于
ETF
的普及，美国市场上还诞生了一批新型的基于互联网的投资顾问公<
/p>
司。这些机构或面向
401
（
k
）的发起企业，或直接面向投资者个人，提供个人‘定制版’
的资产配置及
FOF
基金配置，所投的基金大多是
费率低廉的指数基金或
ETF
。这一模式为
国内的第三方财富管理机构提供了参照，
但值得注意的是美国这些投资顾问机构大多
直接向
投资者收取基于资产的管理费，
而不是国内第三方机构采
用的销售佣金模式，
收费方式的差
别直接影响财富管理机构的行
为。
FOF
的出现为财富管理机构从“卖产品”到“管资产”<
/p>
的转型提供了可行路径。
4
、典型案例
产业研究智库
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（<
/p>
1
）案例
1
：先
锋
FOF
基金—目标退休基金
先锋集团（
The Vanguard Group
）成立于
1975
年，总部位于美国宾夕法尼亚州
。该集团
主要为美国国内外机构投资者与个人投资者提供共同基金等各种金融产品与服务
。
先锋集团
是世界第一大共同基金发行人，
在全球范围发行了包括共同基金在内的
200
多只产品。<
/p>
先锋
集团在建立起共同基金产品线之后，
可以根据投资者的不同需求进行产品选择，
也可以将已
有共同基
金进行组合形成新的产品为投资者提供个性化的设计和一站式解决方案。
先锋目标退休基金属于典型的
FOF
基金，随着退休
日期的临近，风险逐渐降低，最终
基金收益趋于稳定。
先锋目标
退休
FOF
基金旗下包含
11
只独立运作的子基金，
产品设计细
化到几乎可以
满足任何年龄段的养老储蓄需求。如表
3
所示。
从先锋目标退休基金实际持仓来看，
包含的子基金主
要是集团旗下的先锋全股票市场指
数基金，先锋全海外市场指数基金，先锋全债券市场<
/p>
II
指数基金，主要涉及股票与债券两
大
类资产。
根据目标人群年龄的增加逐步降低股票类资产比例，
提
高债券类资产比例，
相应
地降低风险水平。这些事先规划好的资
产配置比例能够进一步消除
FOF
产品隐含的主动管
理风险。
针对那些已经退休的人群，先锋集团专
门设计了两款
FOF
产品，分别是先锋目标退休
收入基金和先锋支出管理基金。
主要投资目标主要是追求稳定的收入和一定的资
产增值，
包
含的子基金与目标
2010
一样，即先锋全股指基、先锋全海外指基和先锋债指基，以及先锋
通胀保护基金和先锋货币市场基金。
先锋
< br>FOF
基金启示：先锋集团在建立起具有广度的共同基金产品线之后，通过创新组
合为投资者提供一站式基金方案，满足了投资者的各种需求。目标
2025
成立的
10
年期间，
绝大部分时间基金的资产都在稳步增长。
先锋目标退休基金的费用低廉
也使其区别于其它共
同基金。通过对先锋集团
FOF
基金的分析，可以发现很多值得国内共同基金发行机构学习
的地方。
（
1
）丰富基金产品线的设计。
（
2
）根据客户需求及时进行产品设计。
（
3
）产品设计
完成后，
后期不断进行细化。
（
4
）努力降低费
用。
（
2
）
案例
2
：黑石
FOHF
黑石集团
（
Blackstone G
roup
）
又名佰仕通集团，
于
1985
年由前雷曼兄弟公司高层彼得·
皮<
/p>
特森（
Peter G. Peterson
）和老下级史蒂芬·施瓦茨曼（
Stephen A Schwarz man
）共同创立，
是全世界最大的独立另类资产管理机构之一，
也是一家金融咨询服务机构。
其另类资产管理
部
门（
BAAM
）成立于
1990
年，主要根据不同客户需求提供定制地对冲基金解决方案。截
止
2015
年
9
月
30
日
BAAM
资
产规模已经达到
690
亿美元，
50%
的资产投资于为客户提供
的定制化对冲基金解决方案。不仅如此
，黑石集团还将自身利益与客户利益保持高度一致，
与客户建立长期关系。
Blackstone Alternative Alpha Fund
s
基金（简称
BAAF
）是黑石旗下<
/p>
FOHF
基金之一，于
2012
年
4
月
1
日成立，主要投资以股权策略为主的一系列黑石对冲基金，目标是实现与传
产
业研究智库
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