-
一
Monday, August 13,
2012
FICC
是什麼
?
消息傳來
,
投行業務因為
FICC
業務呆滯而收入大跌
.
FICC
究竟是什麼呢
?
做投行的一個基本要求是將簡單事情複雜化。
很多行外人第一次收到投資
銀行
家名片,看見名片上的職銜,都會摸不着頭腦,感覺是位高權重,但真正做甚麼
p>
卻是丈二金剛。
二十多年前
,
我初進交易室工作時,
大部分的交易室仍被稱為
Treasury
(資金
部)
,這是商業銀行的傳統,交易室的主要工作是安排和運用銀行的資金,炒
賣
和在同業市場開價並不是重點。
過了一段時間
,
很多投資銀行都將產品業務包括
交易室稱為
Markets
,為壯聲勢甚至升格至
Glo
bal Markets
(環球市場部)
,如果
再加上負責客戶關係的行業分工(統稱
Banking
)
,便成了
Global
Banking
and
Marke
ts
(
GBM
)
,
我工作過的部門就包括
GBM.
近年交易室的生意已經不再局
限於外匯和利率,很多都加入了包括原材料和貴金屬的商
品,便出現了
FICC
這
名
稱
,
FICC
其實
是
代
表
利率
(
Fixed
Income
< br>)
、
外匯
(
Currencies
)
和商
品<
/p>
(
Commodities
)
。
股票業務的性質和規管和其他金融產品有顯著分別
,
所以一
般另外歸類
.
絕大部分的商業機構都是以賺錢多少定英雄,
投行亦不例外,
金融海嘯前,
全球
經濟長時間處於低息環境,
有利交易室活動,
不少交易室的
主管亦因此上位,
成
了投行業務的領導人,
甚至進身成為整個銀行的總裁,
順手沾來的例子包括匯豐
的
歐智華、德銀的
Anshu
Jain
、高盛的
Lloyd
Blankfein
和剛被迫退的巴克萊
Bo
b
Diamond
。
什麼是好的利潤
?
什麼是壞的利潤
?
什麼是好的生意
?
什麼是壞的生意
?
是不
是高利潤的就是好生意
?
帶著道德有色眼睛的
,
常常說做生意需要看長線
,
不可
急功近利
.
持平地看
,
衡量一般生意的好壞
,
最客觀的就是
將生意的所有未來現
金折現加起來
,
亦即是金融學
101
的贴现现金流
(D
iscounted Cashflow),
只要採納
適當的
折現現金流
(Discount
Rate);
風險愈大
,
折現率就愈高
,
亦即是現值愈低
,
得出來的結果應該是最客觀的
.
不因為年期長而愛
,
亦不因為年期短而惡
.
二
华尔街
“
FICC
”的金色年华行将逝去
p>
虽然许多西方国家的经济已经回到了金融危机之前的水平,
但是证券
收益却
没有重新找回危机前的光环。
“
FICC
”
,也就是所谓的固定收益证券
(Fix
Income
,
FI)<
/p>
、货币(
Currency
)和商品(<
/p>
Commodity
)
,统称。然而,<
/p>
FICC
的光辉正在慢慢
褪去。
在近年,华尔街
投
行的
FICC
业务利润不断下滑
,这不
禁令大佬们开始重新
思考他们的商业模式。
由于监管力度更为严
苛,
加之全球利率环境步入拐点,
投
资
者均不看好
FICC
利润能够突破在
2
008
年一前一后的“双子峰”
。
投行的业务一般分成两块。
第一块包
括新股承销公司兼并和收购服务,
这也
是投行的传统业务。第二
块就是
FICC
投资。
据
Freeman
研究数据显示,
FICC
仍
然要占到投行整体利润的
70%
。
比如,
去年高盛集团
FIC
C
业务产生了该公司
72%
的利润,<
/p>
在
2010
年,
这一比例为
82%
。
摩根士丹利在这项
数据上录得
70%
,
2003
年时这一数据为
82%
。
巴克莱资本是顶级投行中最大受害者。
< br>去年,
巴克莱银行资产交易收入同比
下降
41%
。
此后他们立即宣布裁员
7
千人。
当然,
巴克莱银行确实属于
极端个例。
摩根士丹利去年
FICC
业
务利润就增长了
35%
。但是这掩盖投行整体
< br>FICC
业务的
不理想。
今年一季度,投行
FICC
业务利润再度下滑。
10
大行(巴克莱银行,摩
根士
丹利,摩根大通,高盛集团,美国银行,花旗集团,瑞银集团,德意志银行,法
p>
国巴黎银行和瑞士信贷)
FICC
利润为<
/p>
241.8
亿美元,低于去年同期的
28
0
亿美元
以及前年同期的
300
亿美元。
FIC
C
业务下滑与周期性因素不无关系。
近年全球经济步入失速周期
,
以美联
储为主的世界主要央行纷纷推出宽松措施刺激经济。<
/p>
但与此同时,
刺激措施直接
导致市场利率
普遍下滑,
FICC
业务也因此受到影响。
但是,
更令他们担忧的是,<
/p>
这一种转变更像是结构上的转变,
而非简单的周
< br>期性波动。巴克莱首席执行官在上周四接受
CNBC
采访
时表示:
“我们在去年所
看到的各种压力很明显是由结构性以及
周期性因素造成的。
”瑞士隆奥银行在绝
对收益债券部门主管<
/p>
Grant
Peterkin
也表示:
“收益已经不再。这个世界从
2007,2008
年就开始了改变。
”
<
/p>
在过去几年中,
美国当局加大了投行投资业务的监管力度,
限制银行进入高
风险投资领域。
同时,
当局的经济刺激政策涵盖许多限制市场波动的条款,
直接
导致利用高抛低吸创造利润的
FICC
业务盈利空间
收缩。
三
Bond trading
FICC and thin
The engine of
investment banking is spluttering
?
IN AN open-plan office big enough to
house a football field, scores of traders peer
into the
unearthly glow of trading
terminals stacked two or three high and dozens in
a row, buying
and selling bonds and
currencies. Flags poke out above the terminals, to
denote which
country’s
financial
instruments
are
changing
hands.
It
is
an
awkward
reminder
of
the
former docks outside the windows, which
bear names such
as Canada Wharf or West
India Quay, after the places from which
they used to welcome ships.
Just
as
London’s
docks—once
the
world’s
busiest—
emptied
when
the
tides
of
trade
lapped
new shores, the dealing rooms of the world’s
biggest international financial market
are
being
hollowed
out.
The
buying
and
selling
of
bonds
(“fixed
income”
in
the
argot),
currencies and commodities have been
the main source of profits for investment banks in
recent years. Now FICC, as these
activities are known collectively, is in retreat.
In 2009 the
world’s big investment banks earned
nearly $$142 billion from FICC—
63% of
their
total
revenue,
according
to
Coalition,
a
data
firm.
By
last
year
that
had
halved
to
nearly $$74
billion,
accounting for slightly less
than half
of revenue (see
chart). In
2013
alone revenues from
FICC fell by almost 20%. And the precipitous
descent is continuing.
On April 11th
JPMorgan Chase, the world’s largest investment
bank by revenue, posted a
21%
fall
in
income
from
FICC
in
the
first
three
months
of
2014
compared
with
a
year
earlier. Days later
Citigroup, another large American bank, announced
an 18% decline.
The latest
drops are all the more surprising since the first
quarter of the year tends to be
particularly
profitable
for
banks.
Moreover,
the
quarter
ought
to
have
been
especially
lucrative
this
year
given
the
brisk
pace
of
corporate-bond
issuance
as
creditworthy
companies tried
to lock in low borrowing rates. The disappointing
numbers are rekindling
an argument
within the industry over whether FICC’s decline is
merely
cyclical or the start
of a long-
term slump in the
profitability of banks’ trading
businesses.
The
trend towards falling trading revenues is a global
one, afflicting New York and Hong
Kong
too.
But
it
is
being
felt
most
acutely
in
London,
which
is
home
to
the
bulk
of
European
investment banking. Analysts expect Europe’s big
banks to report even sharper
drops in
trading income than their American rivals. Huw van
Steenis, an analyst at Morgan
Stanley,
reckons Europe’s leading investment banks gave up
about fi
ve percentage points
of market share in FICC to the three
leading American banks last year. They may lose
another three points this year.
At least some of the forces
at work are cyclical. Central banks’ strenuous
efforts to keep
long-term interest
rates low are depressing bond trading. There is
little reason to buy or
sell
bonds
if
the
interest
rates
that
determine
their
price
are
low
and
stable.
Trading
volumes may pick up
again as central banks slow and eventually halt
their bond-buying,
particularly if
the retreat from “quantitative easing”
leads to jumps in interest rates. (Such a
jump could at first inflict losses on
banks as the bonds they own fall in price.)
Yet deeper trends also
appear to be at work. The most important is the
growing weight of
regulation.
Banks
everywhere
are
now
required
to
hold
more
capital
to
underpin
their
trading. The
Swiss rules are
especially demanding, to
the
detriment of the
two
biggest
Swiss banks,
Credit
Suisse
and
UBS.
Many
countries
are
restricting
banks’
trading
on
their
own account, instead of on behalf of clients;
America has banned it outright. There is
also a global push to shift derivative-
trading to central clearing houses.
Estimates vary as to how much of the
sting of these regulations is yet to be felt.
Analysts
at
Citigroup,
for
instance,
reckon
that
about
two-thirds
of
the
impact
has
already
been
absorbed, leaving revenues to decline
by another 6-7%. Others predict that they still
have
twice as far to fall. It is
probably safe to side with the pessimists. This is
partly because
bankers
and
analysts
tend
to
underestimate
the
harm
that
regulation
will
inflict
on
revenues.
But
it
is
also
because
regulators
are
likely
to
push
the
trading
of
more
instruments onto
exchanges, where margins are narrower, as a result
of market-rigging
scandals affecting
currency trading and interest rates.
The tides of finance have almost
certainly turned. The real questions are how far
they will
retreat and how quickly the
industry can adapt.
四
Fixed income,
currencies and commodities
固定收益,货币,大宗商品
A FICC for your trouble
你的
p>
FICC
麻烦
The beating heart of investment banking
is ailing
投资银行业跳动的心脏正在出毛病。
May 11th 2013 |From the print
edition
“LOOK
AT
THAT
,”
barks a
senior executive at one of the
world’s
biggest banks,
stabbing his
finger towards a blinking
number on one of the six computer screens above
his desk that
shows the spread (or
profit for banks) on trading dollars for yen.
“We’re
already down to
four decimal places. It
can’t
get any narrower than
that.”
If relentlessly
declining margins
are a serious concern
for banks in the equities business, they are even
more of a worry in
fixed income,
currencies and commodities (FICC), which has
become the bread and butter
of
investment banking over the past
decade.
“
看看那个,我们
已经算到四位小数了,差价已经小得不能再小了,
”
一个高管指
着电脑屏幕
上闪烁的数字喊道,他桌子上方的这台电脑显示着美元换日元的价差(银行的
利润)
。如果
这样残酷地减少利润是银行对股票交易的重重担忧
,
那么他们会更加担心固定收益、
货币和
大宗商品(
FICC
)
,因为这是投
资银行业在过去十年的奶油和面包。
It is slightly misleading to think of
FICC as a single business, since it consists of a
disparate
group of businesses ranging
from trading low-risk government bonds to owning
crude oil.
What they all have in common
is that they involve trading. For big banks, FICC
revenues
are
dominated
by
trading
government
and
corporate
bonds
and
the
currencies
of
the
w
orld’s
main
economies.
In
this
respect
FICC
is
the
oldest
business
line
in
investment
banking.
The
Rothschild
family
had
built
the
world’s
biggest
bank
in
1825
largely
by
lending money to
governments.
将
FI
CC
当做单独业务会有轻微的误导倾向,因为它是由许多不同的业务组合而成的,从低<
/p>
风险政府债券交易和持有原油等,但它们的共同点是都涉及交易。对大银行来说,
FICC
收
入主要由政府和公司债券以及世界主
要经济体货币的交易产生。在这方面,
FICC
是投资银
行业开展最早的业务部门。罗斯柴尔德家族通过借钱给政府,在
182
5
年建立了世纪最大的
银行。
Yet
FICC’s
spectacular
growth
over
the
past
two
decades
was
fuelled
mainly
by
the
ballooning of bank
balance-sheets that regulators unwittingly
encouraged. An industry that
as
recently as 2000 earned twice as much revenue
trading stocks as it did trading bonds
ended
the
decade
heavily
dependent
on
FICC.
Big
capital-markets
banks
such
as
Citi,
Deutsche
Bank
and
Barclays
now
derive
about
two-
thirds
of
their
overall
investment-banking
income
from
this
source.
For
Goldman
Sachs,
which
is
among
the
most respected banks in
equities trading and advising on takeovers, FICC
accounted for a
mere 17% of its revenue
in 1998, but a decade later it had become its
largest and most
profitable business,
making up 35% of its revenues.
然而,
FICC
在过去二十年间飞速增长主要得益于监
管机构在无意间对银行资产负债平衡表
膨胀的鼓励。最早在
20
00
年,一个行业在股票交易上的收入是它做债券收入的两倍,结束
了十年来严重依赖
FICC
的历史。现在大型资本市场银行
,如花旗银行,德意志银行,巴克
莱银行等,
由该业务衍生而出
的产品收入是投资银行业务收入的三分之二。
高盛投资公司是
在
股权交易和收购咨询方面最受推崇的银行之一。
1998
年,它
的
FICC
收入只占它收入的
17%<
/p>
,然而十年之后却成为它规模最大、盈利最多的业务,达到收入的
35%
。
Escalating debt and the expansion of
bank balance-sheets have played a part in this,
but so
has complexity. Margins on the
debt side of investment banking have generally
held up
much better than they have on
the equities side mainly because debt markets are
vastly
more complicated. Large
companies will typically issue a single class of
shares, and any
subsequent issues will
usually be completely fungible with the ones
already outstanding.
虽然抬升债
务和资产负债平衡表膨胀在这个过程中起了一定的作用,
但事情要复杂得多。
投
资银行业债务领域的利润要比股权领域提高得要多,
这是因为债务市场要更加复杂。
一般情
况下,
大公司会发行单一种类股票,
并且后续发行的股票通常完全可以同那些表现优
秀的股
票互换。
Yet companies will often issue tens if
not hundreds of different sorts of bonds, and even
the
simplest
issue
will
differ
from
the
previous
one
because
interest
rates
will
have
changed
and it will have a different maturity. This
provides rich pickings for bond traders as
buyers will often have to hunt around
to find exactly the bond they want. Ga?l de
Boissard,
the head of fixed income and
Europe, Middle East and Africa at Credit Suisse,
points out
that there are 38,000
different corporate-debt securities in America
alone, only a few of
which trade every
day of the year
. But pressures for
simplification are rising. Investors and
issuers want it in order to lower costs
and improve liquidity, and regulators want to make
sure they can clean up quickly if a
large bank fails.
但是,
公司经常发行几十种甚至几百种不同的债券,
甚至最单纯的债券发行都会因为
利率变
化和成熟度不同而产生差异。
这就给债券交易员带来了丰
厚的横财,
买家经常要货比三家找
自己确实想要的债券。
Ga?l de Boissard
是瑞士信贷固定受益以及欧洲、中
东和亚洲部门的
负责人,他指出单单美国就有
38 000
p>
种不同的公司债务证券,其中只有一部分每天都进行
交易。
但是简化债券的压力正在增加,
投资人和债券发行者想要通过简化来降低
成本,
提高
偿债能力,监管部门想要确保他们能在银行失利时快
速整顿。
Cutting
out the humans
踢除旧业
Innovations
that have transformed equity markets, such as ETFs
and electronic trading,
are
also
making
their
way
into
debt
markets.
Goldman
Sachs,
UBS,
Morgan
Stanley,
BlackRock
and
Bloomberg,
a
financial-data
and
news
firm,
are
all
experimenting
with
electronic bond-trading
networks that
try to match buyers and
sellers. Primary dealers,
who in the
past had a virtual monopoly on the issue of new
government bonds in America,
are also
being dislodged from their perch. The American
government now sells about 20%
of
its
debt
through
direct
bids
placed
through
a
website
according
to
calculations
by
Bloomberg. BlackRock has
recently launched a series of fixed-income ETFs
that will mature
after a set number of
years, like ordinary bonds. These will bundle
together baskets of
illiquid corporate
bonds into liquid instruments that will pay out on
a fixed date.
ETF
和电子交易等金融创新已经改变了股票市场,它们同样扩展到了债务市场。高盛投资
(
Goldman
Sachs
)
,瑞士联合银行(
UBS
< br>)
,摩根士丹利(
Morgan
Stanley
)
p>
,黑石集团
(
BlackRock
)
,彭博社(
Bloomberg
,金融数据和新闻公司)
,全都在实验电子债券交易网
络,匹配买卖双方。
过去在美国,初级市场交易商实际上垄断着政府新债券的发行,而
现在
也被赶下了高位。彭博社的计算表明,如今美国政府有
20
%
债权直接在网站上竞价出售,
黑石集团最近启动了一系列固定
收益
ETF
,这些
ETF
会像普通证券一样在确定的年限成熟
起来。这些措施会把非流动性公司债券绑
进定期还债的流动性工具中。
There
is
also
pressure
on
the
profitability
of
banks’
derivatives
businesses,
another
of
FICC’s
traditional
moneyspinners. The most far-reaching of these will
be to force banks to
move many of their
derivative contracts with clients to central
counterparties in a bid to
reduce
the
systemic
risk
of
a
big
bank
blowing
up.
These
rules
threaten
to
erode
the
profitability of
derivatives businesses as they make the cost of
hedging clear for clients.
FICC
的另一项传统盈利项目银行衍生品业务盈利也会面临压力。其中影响深远的业务
会迫
使银行把它们和客户签订的衍生品合同变更到中心银行部门,减少大银行崩盘的系统
风险。
侵蚀衍生品业务为客户说清楚对冲成本时,这些规则预示着盈利被侵蚀。
Together with the
new rules on capital, liquidity and proprietary
trading, these changes will
hit
banks’
revenue as well as
their profitability. Deutsche
Bank’s
Mr Spick thinks
revenue
will drop by 6% this year and
Mr Hintz at Bernstein reckons that the new rules
may slash
ROEs in trading businesses to
5-6% from their current level of 13-14%. Other
analysts
expect a more muted effect.
Morgan Stanley and Oliver Wyman forecast in a
recent report
that the changes in
derivatives markets will cause revenues
to fall by just 3-5% in the
period to 2015.
在新的资本、
流动资产和所有权交易规则下,
这些变化会打击银
行的收入和盈利。
德意志银
行(
Deu
tsche Bank
)斯比特认为今年银行的收入会下降
6%
,伯恩斯坦公司(
Bernstein
)
欣茨估计新规可能使交易业务的净资产收益率从目前
13-1
4%
的水平猛降到
5-6%
。其它分<
/p>
析师认为其效应更加缓和。摩根士丹利(
Morgan
Stanley
)和奥维咨询(
Oliver Wyman
p>
)在
最近的报告中预测,在截至
2015<
/p>
年这段时期内,衍生品市场的变化将导致银行收入下降
3-5%<
/p>
。
What banks do best
银行怎样做才好
Not
all
of
these
changes
will
make
lifer
harder
for
banks.
Centralised
clearing
and
the
simplification of derivatives may
threaten to cut margins by as much as 40% in some
of the
most opaque parts of the
business, but they may also increase trading
volumes and will
allow banks
to
shed much
of
the
risk
that
they
would previously
have carried on
their
balance-sheets, freeing up
capital.
并不是所有变化都让银行的日子变艰难。<
/p>
虽然衍生品集中清算和简化或许会让最透明部分业
务的盈利减少<
/p>
40%
,但有可能增加其交易额,让银行摆脱维持在资产负债平衡
表里的许多
风险,进而腾出资本。
That
should
enable
many
banks
to
turn
back
to
their
core
role
of
intermediation
and
making markets for clients in illiquid
securities, which they have neglected somewhat in
the
past few years. Corporate-bond
inventories among primary dealers in America have
fallen
to
below
$$60
billion,
from
$$230
billion
before
the
crisis,
and
almost
all
big
European
investment
banks
are
shedding
assets.
As
a
result,
hedge
funds
and
other
investors
complain that they have found it more
difficult to trade.
“There
is a lack of liquidity in stuff
that
used to trade like
water
,”
says a
senior manager at a big hedge fund.
p>
这样,
银行就有能力重现回到其中心角色,充当中介,帮客户操作流
通证券,而银行在过去
几十年里都忽视了这方面工作。美国初级交易市场中的公司债券库
存在金融危机前有
2300
亿美元,现在已经下降到
600
亿美元以下,几乎所有欧洲投资银行都在削减资产。结果,
对冲基金和其他投资人抱怨交变得更加困难。某个大型对冲基金高级经理人说:
< br>“
这些原本
可以像水流一样进行交易的项目缺少了流动性
。
”
Investors’
appetite for
liquidity should benefit firms that are willing to
offer a price for a
security, even if
there is no immediate buyer
, and to
guarantee to provide a security at a
fixed price, even if there is no
immediate seller
.
“There
is a reason that
market-making
exists,”
says
Citi’s
Mr Ybarra.
“If
it
didn’t
and people sat down
to invent something to make
markets
work better
, the thing they would
invent is
banks.”
投资人对流动资产的胃口让某些公司受益,
这些公司愿意在没有直接买方的情况下提
供债券
报价,并且还能够在没有直接买方的条件下保证证券有固定价格。花旗集团(
p>
Citi
)亚巴拉
(
Ybarra
)说:
“
做市的存在是
有原因的。如果不做市而人们坐等投资某些项目来让市场更
好地运行,那么他们要做的就
是创立银行。
”
Those banks that have capital should in
time be able to benefit as weaker banks fall by
the
wayside. Yet there will also be
increased competition from other financial
players. Some of
the task of providing
liquidity has shifted to specialist market-makers
and high-frequency
traders.
However
, they generally take only
intra-day risk and are unwilling to accept large
blocks
of
securities
that
may
be
on
their
books
for
days
or
weeks.
That
may
open
up
opportunities for hedge
funds and other new providers of liquidity to step
in if margins are
attractive
enough.
当实力偏弱的银行半途而废时,
这些掌握资本的银行应该有能力及时获利。
然而,
其他金融
参与者也会增加竞争。
部分提供流动资产的任务转移到
专业做市商和高频交易人,
但是他们
通常只会承担日内风险,<
/p>
不愿意接受可能在其账簿停留数日或数周的大笔证券。
这有可能为
对冲基金以及其他新型流动资产提供人开拓机遇,
在利润足够诱
人的情况下介入这类市场。
The
advantages
of
scale
are
already
evident
in
the
growing
dominance
of
the
biggest
banks. Concentration on the debt side
of the business is increasing even more rapidly
than
in equities. Mr
Spick
reckons that within three years the five biggest
banks will control
more than 55% of
total revenue, up from less than a third in 2008.
“Trading
is becoming a
game of attrition as weaker players
shrink
capacity,”
says Mr
Hintz.
“Decisions
to call it
quits
appear
to
be
accelerating.”
Most
banks
are
being
forced
to
cut
back
and
shut
businesses in those
areas where they do not have scale. That is
offering ample opportunity
for the
biggest banks to grow bigger still.
p>
规模优势已经在最大银行不断增强的支配力中表现得相当明显,
银行
对该业务债务项目的关
注度要比对股本项目提升得快很多。斯比特估计,三年之内五家最
大银行将掌握超过
55%
的总体收入,而在
2008
年只有不到三分之一。欣茨说:
“
弱势参与者能力降低,交易活动
就会成了消耗游戏。越来越多的银行决定不会参
与其中。
”
绝大多数银行被迫减少并停掉那
些没有业务规模优势的项目。这也为最大的银行提供了优越的发展机会来变得更为强大。
四
港交所未来三年将拓展
FICC
业务查看本文热度
< br>据香港《信报》
1
月
14
日报道,港交所
()
行政总裁李小加将于
p>
15
日公布港
交所第五个“三年计划”,其
发展方向将是深化
FICC
业务
(
p>
定息收益、利率、货币及商品
产品
)
,减少依赖现货市场;同时利用商品为突破口,达到与内地互联互通,从而带动现有
业务的发展。
2010
年初,李小加就职港交所以
来,首项任务便是制订《战略规划
2010-2012
》,以<
/p>
“全方位配合人民币国际化”
为目标,
主
要围绕现货市场的发展引入多项改革。
2012
年初,
李小加声言重新发展商品业务,半年后宣布收购伦敦金属交易所
(LME
)
,确立了多元资产交
易所的雏形。
报道称
,
李小加即将公布的港交所
《战略规划
2013-2015
》
,
将在人民币国
际化的基础
上,从纵向、横向多领域展开新一轮改革。
纵向是
指包括交易平台和结算所,港交所于
2000
年成立时,已属于
垂直整合的交易所
(vertical
silo)
。未来三年将透过场外衍生产品结算所,把场外交易产品,引入港交所进
行
结算,强化纵向的功能。
而横向是指产品种类,除一直依赖
的股本证券外,将拓展
FICC
业务。
LME
收归旗下
之后,
将是港交所商品
平台的旗舰,
日后计划引入更多切合内地需要的商品类别,
例如
焦煤、
农产品,以及人民币计价的商品期货;同时,继简化予机构投资者的人民币债券上
市程序、
推出人民币外汇期货后,
港交所将研究人民币利率产品
,
亦不排除推出人民币兑其它货币的
期货合约。
港交所曾指出,从内地的角度,商品有实际“走出去”的需要,在可控的情况可驳通这
管道,让内地投资者在亚洲时区交易,为离岸人民币
(CNH)
提供最大的支持,亦有助刺激现
货市场的需求。
五
FICC
业务将爆发式增长
2013
年
3
月
3
日,
中
国证监会公布了
《证券公司债务融资工具管理暂行规定
(征求意
见稿)
》
,
在对现有证券公司债券、<
/p>
次级债有关规定进行细化的同时,
允许证券公司按照规定发行收益
凭证这一新的融资工具。
《暂行规定》重点对收益凭证作了规定
,具体包括:收益凭证可以
公开发行,
也可以非公开发行,
p>
还可以向单一客户定向发行;
证券公司可以根据自身和客户
的需求,自行约定收益凭证的期限;
收益凭证可以在证券交易所、
证券公司柜台市场、
机构
间报价与转让系统以
及中国证监会认可的其他场所发行、转让。
点评:申银万国孙婷
3
月
4
日在《从券商到投行,证券公司衍生对冲业务负
债渠道放松》
中表示,
资产证券化的放松的核心是赋予券商与信
托同等的投资范围,
为结构化产品一级市
场的发展提供工具,<
/p>
柜台交易为其提供交易平台,
衍生对冲与做市交易与之结合,
p>
国外的结
构化产品就覆盖完全了,
占收入较
高的
FICC
业务将爆发式增长,
真正
实现券商到投行的转
变。
六
瑞银<
/p>
FICC
董事总经理欧阳辉为
SAIF<
/p>
金融
EMBA
讲授《固定收益证券和市场
》
<
/p>
2011
年
9
月
17
日至
19
日,瑞士银行
(UBS)
固定收益、大宗商品与货币业务
部
(FICC)
董事总经理欧阳辉教授,为金
融
EMBA
一期班学员讲授了《固定收益证
券和市场》课程。
欧阳教授拥有美国加利福尼亚大学伯克莱分校金融学博士学位
和美国杜兰
大学化学物理学博士学位。
曾担任美国杜克大学副教
授与美国北卡罗莱纳大学教
堂山分校助理教授,并被评选为杜克大学
2004
级全球企业高管
EMBA
课程最佳
教授。欧阳教授目前就职于瑞士银行
(UBS)
担任固定收益、大宗商品与货币业务
部,
担任
董事总经理,
之前曾就职于雷曼兄弟公司和野村证券公司,
就任
董事总
经理。
欧阳教授结合自身丰富的业界经验
,
阐述了以往的金融危机以及固定收益产
品对危机的影响,
p>
并结合其深厚的学术背景,
为学员们深入浅出的介绍了基本债
券与定价、
债券市场与利率金融工具、
掉期与
掉期期权等简单产品以及住房抵押
贷款证券化
(MBS)
、
信用违约掉期
(CDS)
< br>和债务抵押债券
(CDO)
等固定收益证券市场
的关键理论。
<
/p>
首先,
欧阳教授以瑞士银行和雷曼兄弟等企业的真实案例入手,<
/p>
详细分析了
美国债券评级下调的原因和影响,
并进一步分析了日本的经济衰退与中国现行经
济情况的异同。
为帮助大家科学地分析债券市场,
欧阳教授讲授了债券的收益率
与收益率曲线构建、久期与凸性等关键概念。
其次,欧阳教授介绍了掉期、期权、抗通胀产品等简单的固定
收益产品,并
讲授了住房抵押贷款证券、
信用违约掉期、
债务抵押债券等结构性产品基本概念。
教授认为尽管受国际金融危机的
负面影响,
但中国的金融市场仍会逐步的发展一
部分结构性产品
。
结合雷曼兄弟的迷你债券和累积期权合约,
教授与学员们热烈
讨论了中国的信用风险缓释工具以及中国市场如何合理地设计和发展结构性产
品。
教授认为结构性产品需要在国内逐渐建立起成熟的投行金融服务,
p>
并且结构
性产品不能过于复杂
;
各位学员也从自身的职业背景出发,纷纷献计献策,为相
关产品的运行机制
、定价方法、交易模式以及审批监管提出自己的观点。
最后,
欧
阳教授充分利用其在雷曼兄弟、
野村证券、
瑞士银行等企业中工
作
的行业经验以及在美国北卡罗莱纳大学教堂山分校和杜克大学中的学术经验,
为
大家详细分析了历史中的各大金融危机、美国的次贷危机以及欧债危机
。
关于
学员们较为感兴趣的话题,
教授还特意讲授了相关专题,
包括美
联储主
席伯南克对美国次贷危机的观点、
令雷曼兄弟公司垮台的
最后一次交易和中国市
场上现行的证券化情况。此次课程内容丰富且资料详实,在固定收
益证券方面,
提供了大量而实用的信息,
并很好地为学员们建立
起一个科学而完整的知识架构。
七
信贷资产证券化试点扩容
概念股享<
/p>
2
万亿蛋糕
2013-08-29
摘要:
8
月
28
日,国务院总理李克强主持召开国务院常务会议,决定进一步扩
大信贷
资产证券化试点。
目前我国资产证券化尚处于起步阶段,
信贷资
产支持债
券余额
360
亿,其中银行信
贷资产支持债券占
78%
。
8
月
p>
28
日,国务院总理李克强主持召开国务院常务会议,决定进一步扩
大
信贷资产证券化试点。
值得指出的是,
优质信贷资产证券化产品可在交易所上市
交易,
在加快银行资
金周转的同时,
为投资者提供更多选择,
被视为发展多层次
p>
资本市场的改革举措之一。
而目前已试点的资产证券化产品均是在银
行间市场发
行
这次国务院确定扩大信贷资产证券化试点的内容主要有三点:
其一,
在实行
总量控制的前提下,
p>
扩大信贷资产证券化试点规模。
优质信贷资产证券化产品可
在交易所上市交易,
在加快银行资金周转的同时,
为投资者提供更多选择。
其二,
要在资产证券化的基础上,将
有效信贷向经济发展的薄弱环节和重点领域倾斜,
特别是用于“三农”
< br>、小微企业、棚户区改造、基础设施等建设。其三,要充分
发挥金融监管协调机制
作用,
完善相关法律法规,
统一产品标准和监管规则,
加
强证券化业务各环节的审慎监管,
及时消除各
类风险隐患。
风险较大的资产不纳
入试点范围,不搞再证券化,
确保不发生系统性区域性金融风险。
市场分析人士指出,银监会此前出台的
8
号文是信贷资产证券化的助推器。
此外,
< br>和以往试点不同的是,
此次信贷资产证券化的核心是盘活存量资产,
等同
明确了信贷资产证券化后资金的投向问题。
分析称,银行通过“出售”打包之
后的信贷资产,可以立即回笼已经投放出
去的资金,
再次用于放
贷或其他方面,
支持企业发展等实体经济发展需要。
对银
行股形成利好。
在目前的
A
股市场中,银行股所占比重
较大,对
A
股市场走势有重要的影
响,
银行通过信贷资产证券化增加利润收入,
推动股价上涨的同时,
也将拉动股
票市场整体向上。
企业和宏
观经济保持良好的发展趋势,
是股票市场上涨的核心
动力。
p>
另外,
银行通过大量的信贷资产证券化来融资,
还可降低从资本市场上融
资的成本和压力。
“券商参与信贷资产证券化,是爆
炸性利好。
”一家券商资产管理部负责人
表示。
“资产证券化是券商创新的核心业务之一,但由于存在多重监管的难题,
信贷资
产证券化难以推进。如今管理层的信号已经非常明确。
”
从国外的经验来看,资产证券化是
一个非常庞大的市场。
2012
年美国资产
支持证券发行额
22545
亿美元。
海通证券测算,
如果不考虑新增信贷因素、
放大
信用贷证券化帮助抵押贷部分出表等,
保守估算,
中
国可操作、
有现实动机的信
贷资产证券化规模约
2
万亿。
中信建投称,信贷资产证券化对于券商资产证券化业务有极大
的推动作用,
但分享信贷资产证券化蛋糕的不只是券商,
还会包
括其他金融机构,
尤其是商业
银行。券商实际获利多少,还要看
在这一领域的竞争力。个股方面,重点推荐的
标的为方正证券、光大证券、锦龙股份、海
通证券,以及创投股鲁信创投
.
研究机构:平安证券
平安观点:
资源错配及监管套利扭曲风险定价机制,导致融资效率低下
在利率市场化进程中,
隐形担保致使风险集中于银行体系,
缺乏风险转移机
制。
银行受表内信贷资产存量结构绑架,
导致信贷资源低效配
置严重,
并扭曲了
风险定价以及利率、
风险的传导机制。
这种融资低效体现在资金投放与投资意愿
之间
出现的高度错配:
1)
过多资本被绑定在低产出行业之中,导致
资本流动和使
用效率明显降低;
2)
由
于无效资金配置抬高边际成本,使得风险定价机制失效,
同时大幅度提升了实体融资成本
。
资源闲置比例及空转率增加。
资金闲置化使得
资金在金融体系内空转而无法直接流入实体、刺激投资需求;
3)
非市场化的监管
模式配合利率市场化过渡期下不健全的创新机制,
加大了企业与金融机构之间的
监管套利空间。
建立准确的风险定价机制,真实缓释并转移风险是改革方向
需要解决资金低效空转的前提,<
/p>
是解决风险收益的二元并轨,
建立准确的风
险定价机制,真实缓释并转移风险。我们估算,就目前城投债而言,中央
/
地方
政府隐性担保所导致的信用风险折价分别在
9
8/72
个
BP
以上。下一步若要提升
资金运行效率,
则建立准确的风险定价机制,
< br>真实缓释并转移风险应是改革方向。
存量低效资金的退出,疏通风险转移定价的通道:优先尝试资
产证券化
激发货币活性的重要途径可以先尝试资产证券化。
资产证券化以后,
< br>建立起
相对标准化的产品和二级市场交易,
价格发现及风
险转移定价机制将会重构,
从
而使资产价格能更准确地反映资产
价值和资产质量的变化。
目前我国资产证券化尚处于起步阶段,
信贷资产支持债券余额
360
亿,
其中
银行信
贷资产支持债券占
78%
。
我们认为,
目前银行信贷资产证券化受制度约束
较为严重。
考虑到对于次级部分超高的风险加权资产系数以及最低持有比例限制,
银行需要
权衡发起设立资产证券化产品的收益是否能够达到风险收益的真实隔
离、
并获得更高的资本回报率。
模拟来看,
资本回报率与次
级部分持有比例之间
存在抛物线形关系。
以交行发行的产品为例
,
我们估算其次级部分持有比例只有
低于
4%
以下,才能获得资本效率提升,但这又低于监管限制的
5
%
的最低比例,
因此内生动力不足;
但
就整个银行体系而言,
资产证券化仍可带来资本效率的系
统化优
化改进。
因此监管层下一步需激发发起行的动力,
减少信贷资产
证券化受
制度约束是关键所在。
看好早期能获得资产证券化的资格、提升资本回报率幅度较大
的银行
银行在
2010
年开始通过理财产品、同业两条途径做的非标准
化产品及渠道
创新,
即是早期对资产证券化所做的努力和尝试。
资产证券化放开初期,
由于风
险相对有
限,
将利好次级部分及留存部分收益差额较高的银行,
以及前期
已有资
产证券化产品发行经验的银行。推荐兴业、浦发,民生,招行
.
研究机构:中信建投
银监会或放行券商信贷资产证券化
银监会近日已主动接触证监会,<
/p>
推动券商信贷资产证券化业务发展。
一旦政
策放行,
银行的信贷资产可以作为
ABS
基础资产向券商转让,
而券商设计的专项
信贷资产管理计划
产品初期可能会在上海证交所上市交易。
3
月份,证监会发布《证券公司资产
证券化业务管理规定》
,已将信贷资产
纳入券商资产证券化业务
范围。
“金十条”明确指出要“逐步推进信贷资产证券
化常规化
发展,盘活资金支持小微企业发展和经济结构调整。
”我们相信,作为
< br>一项事关我国经济转型的战略措施,
券商参与信贷资产证券化业务具有很高的可<
/p>
信性。
券商信贷资产证券化前景可期
从美国的经验来看,信贷资产是资产证券化的主要供给者。截
至
2013
年
6
月末,我国金融机构人民币贷款余额已达
68
万亿元,其中中
长期贷款
37.88
万
亿元。
未来信贷资产证券化可能会分为两个阶段,
第一阶段为放开房地产贷款以
外的其他中长期贷款,即放开
ABS
。
截至
2013
年
6
月末,房地产贷款
13.56
万
亿
元,中长期贷款扣除掉房地产贷款后,余额约为
24.32
万亿
,这是短期内信贷
资产证券化的空间。第二阶段为放开房地产贷款,即放开
MBS
,截至
2013
年<
/p>
6
月末,房地产贷款余额
13.56
p>
万亿,这是中长期信贷资产证券化的空间。
券商在资产证券化业务中可获得多
项收入,
其中承销费和管理费相对较为确
定。假设承销、管理两
项费用率合计为
0.5%/
年,则第一阶段,券商的承销费和<
/p>
管理费最大可达到每年
1216
亿元,<
/p>
而在第二阶段可增长至
1894
亿元。<
/p>
需要着重
指出的是,
分享信贷资产证券化
蛋糕的不只是券商,
还会包括其他金融机构,
尤
其是商业银行。券商实际获利多少,还要看在这一领域的竞争力。
地方政府融资需求推动资产证券化
城镇化是未来
10-20
年我国经济建设和发展的主要推动力。未来
20
年
,全
国需投入
40~50
万亿元用于城
市化基础设施建设。
随着未来政府福利支出的不断增大,
地方财政收入未来很难出现盈余,
p>
很少
可以用于城市建设。
但与此同时,
p>
政府收支对土地财政依赖的总体格局,
并没有
根本改变。
而近年来,
尤其是近三年来,
由于征迁成本的不断上升和财政支出压
力的增加,政府土地财政收入盈余中可用于城
市建设的部分逐年减少。
土地收入下降,
征地拆迁成本上升,
未来十年
城镇化又面临高投入,
叠加因
素迫使地方政府债务会进一步上升
。
在常规融资方式受到制约的情况下,
地方政
< br>府必须开辟新的融资渠道。
依托庞大的可以产生稳定现金流的资产进行融资是地<
/p>
方政府的理性选择。
研究机构:长城证券
投资建议:
看好公司雄厚的资本实力、
综合性的
业务平台、
庞大的营销网络和客户资源
以及管理层在创新业务上
的锐意进取,
在金融行业创新变革背景下,
公司有望打
造成国际一流的投行机构,我们看好公司的长期发展。预计
2013~2
015
年
EPS
为
0.44
元、
0.53
元、
0.61
元,对应
PE
分别为
24
倍、
20
倍、
17
倍,给予“强烈
推荐
”投资评级。
要点:
中报内容。
2013
年上半年营业收入
56.60
亿元,同比增长
11.78
%
,归属上
市公司股东净利润
26.6
5
亿元,
同比增长
31.59%
,
EPS0.28
元,
同比增长
21.74%
;
期末归属上
市公司股东净资产
600.80
亿元,
同比增长
2.39%
。
经纪、
自营业务收
入增长是盈利增长主要部分。上半年经纪业务收入和自营收入
分别同比增长
61.36%
和
96.7
2%
,收入占比分别达
41%
和
30%
,利润占比分别达
40%
和
45%
,
是公司盈利增长
的主要部分。
< br>股基交易市占率连续三年增长,
融资融券余额被中信和国泰君安赶超。
公司
股基交易量市场份额
4.79%
,市场排名均列第四位,较
2012
年增加
0.25
个百分
点,
连
续三年保持增长势头。
截止
2013
年
6
月
30
日,
公司融资融券余额
142.33
亿元,
市场份额
6.40%
,市场排名第三位,较年初下降
1.44
个百分点,被中信证
券和国泰君安赶超。
公司积极布局营业部扩张和转型,
7
月份获批新设
90
家营
业部,其中
89<
/p>
家轻型营业部,我们认为在营业部设立放开的情况下,被动应对
不
如主动出击,
主动出击的大券商更具资本实力和客户资源优势,
公司的营业部
扩张有望带来份额的继续增长和渠道销售能力的提升。
自营业务显著提高债券、<
/p>
理财产品和信托产品的配置比例,
且浮盈大量实现。
公司交易性、
可供出售类、
持有至到期类金融资产的
初始投资成本
377
亿元,
较
年初减少了
8.6%
,其中股票、基金的投资成
本分别减少
67.9%
和
71.5%<
/p>
,债券和
理财及信托产品投资成本分别增加
37.4%
和
387.0%
,债券、
股票、理财及信托产
品、基金的配置比例分别为
75.0%
、
9.9%
、
p>
8.7%
、
6.3%
。
公司本期将过去产生的
4.12
亿
元浮盈转入投资收益,
这也是当期自营盈利大增的主要原因之一。
在权益
类产品投资策略上,以主动套利、
ETF
做市套利和阿尔法策略等为主的量化投资
交易占比将提高,在固定收益类投资
策略上,加大固定收益类创新产品的研发,
推进固定收益业务向
FICC
转型。
创新业务进入收获期,
创新收入占比
高达
28%
。
公司的融资融券、
直接投资、
柜台市场、约定购回、股指期货经纪等新业务发展迅速,均
取得市场领先地位,
其中融资融券实现利息净收入
3.88
p>
亿元,同比增长
77.77%
,直投业务实
现营业
收入
1.63
亿元,同比增长<
/p>
207.31%
,约定购回实现利息收入
0.84
亿元,同比增
长
6547.0
2%
。
积极布局境外业务,
综合性业务平台日趋完整。
上半年,
海通国际控股实现
收入
6.36
亿港元,归属于母公司净利润
1.94
亿港元,净资产收益率
4.54%
,创
历史最好水平。在香港地区的经纪业务市占率提升至
0.6%
,投行完成银河证券
大型项目,
RQFII
额度累计获批
39
亿元,
资管规模
53.6
亿元,
较年初增长<
/p>
28.1%
。
研究机构:海通证券撰写日期:
20
13
年
08
月
20
日
锦龙股份
(000712)
于
8
月
16
日晚发布公告
:公司持有中山证券有限责任公
司
5%
以上股权的股东资格已获证监会批准,下一步需等待证监会批准重大资产
购买行为。
p>
此次获批后前期市场对公司收购中不确定性的担忧大幅消除,
维持推
荐。
<
/p>
公司购买中山证券初步获得通过。公司
8
月
16
日晚公告:中山证券已收到
证监
会深圳监管局《关于核准中山证券有限责任公司变更持有
5%
以
上股权的股
东的批复》
:
核准锦龙股份
持有中山证券
5%
以上股权的股东资格,
对锦龙股份依
法受让中山证券
75,000
< br>万元股权
(
占中山证券出资总额
55.35%)
无异议。此外,
锦龙股份受让另外
5
家公司共
10.7%
的中
山证券股份应按照证券公司变更持有
5%
以下股权股东报备要求
另行向中国证监会深圳监管局履行报备程序。
下一步需等待证监会批准中山证券
6
6.05%
股权的交易。公司此次收购中山
证券的交易需要获得
证监会两次批准:
1)
公司获得持有中山证券
< br>5%
以上股权的
资格;
2)
p>
公司收购中山证券的重大资产购买行为获得证监会批准。目前第一步已
经正式获批,
市场前期对收购的不确定性担忧大幅消除,
目前
来看第二步也正顺
利进行。
估值切换,
从参股金融到纯金融股的
估值切换:
参股金融公司由于仅能从公
司获得分红而无法直接参
与管理、
发展,
市场往往给予折价。
锦
龙股份之前参股
东莞证券
40%
的股份
,
并未成为控股股东,
因此市场给予估值较低。收购中山证
p>
券后,从参股券商成为控股中山证券,参股东莞证券,银行、期货为辅的综合金
融平台;估值提升空间较大。
基本面改善,
中山证券有望迎来基本
面质变:
收购中山证券后,
公司将加强
对旗下证券公司的管理和协调合作,
提升运营效率;
未来将进一
步借助地方企业
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